### 卫信康（603676.SH）估值分析 --- #### **一、生意特性分析** 1. **行业与商业模式** - **行业地位**：属于化学制药（申万二级），核心产品为注射剂等高毛利制剂（2025Q1毛利率59.84%），在细分领域具备较强定价权。 - **盈利模式**：**营销驱动型**（2024年销售费用2.1亿元/营收占比16.1%），但研发投入偏低（2024年研发费用1.16亿元/营收占比8.9%），技术壁垒或受限。 - **风险点**： - **客户集中度高**（财报提示风险），可能影响议价能力及收入稳定性。 - **研发不足**：2025Q1研发费用同比下滑12.85%，长期或削弱竞争力。 - **存货压力**：2025Q1存货同比+32.28%至4404.77万元，需警惕减值风险。 2. **财务健康度** - **ROIC/ROE**：2024年ROIC为17.76%（行业优秀水平），但2025Q1骤降至5.87%，需关注短期波动原因；ROE从2024年17.86%降至2025Q1的5.92%，反映盈利能力阶段性承压。 - **现金流**：2024年经营现金流净额3.73亿元/净利润2.46亿元，净现比1.52，盈利质量较高；2025Q1经营现金流4985.83万元/流动负债3.88亿元，流动性安全边际充足。 - **分红能力**：上市8年累计分红5.61亿元/融资3.48亿元，分红融资比1.61，股东回报积极。 --- #### **二、估值水平测算** 1. **绝对估值法（DCF）** - **核心参数**： - **NOPLAT**：2024年NOPLAT 2.08亿元，2025Q1为7543.23万元（年化约3亿元）。 - **ROIC假设**：历史中位数15.7%，考虑短期波动后长期回归12%-15%。 - **永续增长率**：参考行业增速及公司预测营收增速（2025年13.21%），设定2%-3%。 - **估值结果**：按10%折现率测算，合理市值约40-50亿元（当前市值47.61亿元），估值中枢合理。 2. **相对估值法（PE/PB）** - **PE估值**： - 当前PE（TTM）19.34倍，2025年预测PE 15.36倍（净利润3.1亿元）。 - 化学制药行业2025年平均PE约20-25倍（Wind一致预期），公司估值低于行业均值，但需考虑其营销驱动模式的溢价折价因素。 - **PB估值**：当前PB 3.24倍，2024年ROE 17.86%，按P/B=ROE/(r-g)模型（r=10%, g=5%），理论PB约3.58倍，略低于当前水平，估值合理。 --- #### **三、关键风险提示** 1. **营销驱动可持续性**：销售费用率长期高于行业均值（2025Q1销售费用/营收16.1%），若医保控费或集采政策收紧，可能压缩利润空间。 2. **研发短板**：2025Q1研发费用同比-12.85%，创新药管线储备不足或制约长期增长。 3. **存货减值风险**：2025Q1存货同比+32.28%，若终端需求不及预期，可能拖累毛利率（当前59.84%已处高位）。 --- #### **四、投资建议** - **估值结论**：DCF与相对估值均显示当前市值（47.61亿元）处于合理区间，但需结合风险因素调整。 - **操作策略**： - **谨慎增持**：若政策支持（如医保目录调整）、研发管线突破，可逢低布局，目标价12-14元（对应2025年PE 18-21倍）。 - **规避风险**：若销售费用率持续攀升或存货减值超预期，建议减仓。 --- **注**：以上分析基于公开财报数据，实际投资需跟踪最新政策及经营动态。