### *ST松发（603268.SH）估值分析 --- #### **一、生意特性分析** 1. **行业与商业模式** - **行业地位**：*ST松发属于家居用品（申万二级），主要业务为陶瓷制品的生产与销售。公司近年来营收增长显著，但盈利质量存在较大争议。 - **盈利模式**：公司通过扩大营收规模实现利润增长，但毛利率仅为21.8%，净利率为10.81%，显示其产品或服务附加值一般。尽管营业总收入同比增幅高达237.23%，但扣非净利润同比增幅也达到1226.95%，说明公司盈利增长主要依赖非经常性损益，而非主营业务持续盈利能力。 - **风险点**： - **高负债压力**：公司短期借款达25.98亿元，长期借款达50.65亿元，有息负债较高，财务费用为4.07亿元，占营收比例较高，可能对盈利造成持续拖累。 - **存货风险**：2025年三季报显示存货为54.89亿元，同比增幅高达3350.72%，存货周转率极低，存在较大的减值风险。 - **现金流问题**：经营活动现金流净额为-8.22亿元，远低于流动负债，表明公司经营性现金流紧张，需依赖外部融资维持运营。 2. **财务健康度** - **ROIC/ROE**：2024年ROIC为-21.79%，ROE为-207.77%，资本回报率极差，反映公司投资回报能力极弱，股东权益严重受损。 - **现金流**：公司投资活动现金流净额为-71.81亿元，筹资活动现金流净额为114.05亿元，表明公司依赖外部融资维持扩张，缺乏内生增长动力。 - **盈利能力**：虽然归母净利润同比增长1614.08%，但主要来源于非经常性损益，如投资收益和资产处置收益，而非主营业务持续盈利。 --- #### **二、估值指标分析** 1. **市盈率（PE）** - 公司当前归母净利润为12.71亿元，若以最新股价计算，市盈率可能较低，但由于公司处于ST状态，市场对其未来盈利预期较为悲观，实际估值可能偏高。 - 从历史数据看，公司上市以来中位数ROIC为6.81%，但2021年ROIC为-36.85%，投资回报极差，表明公司盈利能力不稳定，估值逻辑难以支撑高PE。 2. **市净率（PB）** - 公司总资产为194.43亿元（2024年年报），净资产为32.47亿元，市净率约为6倍左右。由于公司资产负债率较高（负债合计为161.64亿元），且资产中固定资产和在建工程占比大，市净率可能被高估。 - 若考虑公司存货和应收账款风险，实际账面价值可能低于市场预期，市净率可能偏高。 3. **EV/EBITDA** - EBITDA为11.59亿元（NOPLAT），若以公司市值和债务计算EV，EV/EBITDA可能在10倍以上，高于行业平均水平，表明市场对公司未来盈利预期较为乐观，但需警惕公司盈利质量。 --- #### **三、风险提示** 1. **ST风险**：公司因连续亏损被实施退市风险警示，若未来无法扭亏，可能面临退市风险，投资者需高度关注公司基本面变化。 2. **债务风险**：公司有息负债较高，财务费用负担重，若无法有效控制成本或改善盈利，可能面临流动性危机。 3. **存货风险**：存货大幅增长，若无法及时销售，可能导致计提减值损失，进一步影响利润。 4. **现金流风险**：公司经营性现金流为负，需依赖外部融资维持运营，若融资环境恶化，可能面临资金链断裂风险。 --- #### **四、结论与建议** *ST松发目前的估值逻辑主要依赖于营收增长和非经常性损益，但其盈利质量较差，财务风险较高，且存在退市风险。对于普通投资者而言，该股风险较大，不建议盲目追高。 **投资建议**： - **谨慎观望**：公司基本面存在较大不确定性，短期内不宜作为投资标的。 - **关注关键指标**：重点关注公司未来能否改善盈利能力、降低负债水平、提高存货周转率等关键指标。 - **长期跟踪**：若公司能够实现持续盈利并改善财务结构，可考虑长期跟踪，但需严格控制仓位。