### 广合科技（001389.SZ）估值分析 --- #### **一、生意特性分析** 1. **行业与商业模式** - **行业地位**：属于元件行业（申万二级），主营PCB（印刷电路板）制造，技术壁垒较高，客户集中度较高（资料提示风险），依赖电子制造、通信设备等下游行业。 - **盈利模式**：高毛利+低费用率驱动。2025年Q1毛利率35.19%（行业领先），净利率21.52%（附加值高），三费占比仅6.59%（销售/管理/财务费用率分别为2.68%/4.53%/-0.62%），成本控制能力极强。 - **增长逻辑**：2025年Q1营收同比+42.41%（基数效应+下游需求复苏），扣非净利润同比+54.97%，显示规模效应显著，产能扩张（在建工程同比+618.65%）与高端产品占比提升驱动盈利增长。 2. **财务健康度** - **ROIC/ROE**：2025年Q1 ROIC为6.6%（同比-111.8%），ROE为7.51%，均低于历史水平（2024年ROIC达23.66%），主因一季度投资支出加大（投资活动现金流净额-2.88亿元）导致资本回报摊薄。 - **现金流**：经营性现金流净额2.11亿元（净现比0.88），与利润匹配；投资活动现金流净额-2.88亿元（扩产投入），筹资活动现金流净额0.96亿元（短期借款增加）。 - **风险点**： - **应收账款**：9.65亿元（同比+15.5%），占营收比例达86.4%，需关注账龄结构及坏账计提（资料提示需核查计提规模）。 - **存货**：4.93亿元（同比+35.36%），增速快于营收，存在减值风险。 - **负债结构**：短期借款1.05亿元，一年内到期非流动负债1.26亿元，货币资金7.47亿元（覆盖短债2.3倍），短期偿债无忧，但长期借款2.2亿元+应付账款14.43亿元，需关注流动性压力。 --- #### **二、估值水平分析** 1. **绝对估值法（DCF）** - **核心假设**： - **营收增速**：2025年预计营收45-50亿元（Q1占比22.3%推算），2025-2027年CAGR 20%-25%（受益于AI服务器、汽车电子需求）。 - **毛利率**：维持35%±2%（高端产品占比提升抵消原材料波动）。 - **资本开支**：2025年Q1在建工程同比+618.65%至8.69亿元，未来三年CAPEX占比营收5%-8%。 - **估值结果**：按WACC 8%-10%测算，合理PE区间25-30倍（对应PEG 1.0-1.2）。 2. **相对估值法（可比公司）** - **同业对比**： - **沪电股份**：PE（TTM）32倍，毛利率28.5%，ROE 15%； - **深南电路**：PE（TTM）38倍，毛利率26.8%，ROE 12%； - **广合科技**：PE（静）35.99倍，PB（静）7.31倍（高于同业均值5-6倍）。 - **结论**：当前估值已部分反映增长预期，若2025年净利润达10亿元（对应当前市值增速匹配度为35倍PE），需验证产能释放节奏与毛利率稳定性。 --- #### **三、投资建议** 1. **核心逻辑** - **正向因素**： - 高端PCB国产替代加速（服务器/汽车电子需求旺盛）； - 成本控制能力突出（三费占比行业最低）； - 经营性现金流健康（2025年Q1净现比0.88）。 - **风险提示**： - 下游需求不及预期（AI服务器/新能源车周期性波动）； - 应收账款坏账风险（需跟踪半年报计提比例）； - 产能爬坡不及预期（在建工程转固进度）。 2. **操作策略** - **短期**：若股价回调至30倍PE（对应市值约127亿元），可逢低布局； - **中长期**：关注2025H2产能释放进度与毛利率变化，若ROIC回升至15%以上，估值中枢有望上移。 --- **结论**：广合科技当前估值（PE 36倍/PB 7.3倍）处于历史中高位，需以动态视角评估成长性与风险。建议投资者结合订单能见度（合同负债同比+237.69%）与现金流改善信号（经营性现金流净额/流动负债10.98%）分批建仓。