### 同为股份（002835.SZ）估值分析 --- #### **一、生意特性分析** 1. **行业与商业模式** - **行业定位**：公司属于计算机设备行业（申万二级），核心业务聚焦于视频监控、智能安防等细分领域，产品附加值较高（毛利率45.42%，净利率19.8%）。 - **盈利模式**： - **高毛利依赖技术壁垒**：毛利率连续多年超45%，显示产品技术含量高且议价能力较强。 - **研发投入驱动**：研发费用4328.48万元（占利润83%），显著高于行业均值，反映技术迭代压力及对创新的依赖。 - **风险点**： - **营收增长疲软**：2025年Q1营收同比下滑2.22%，需警惕行业需求放缓或竞争加剧。 - **现金流错配**：经营活动现金流净额-5304万元（同比-220.28%），与净利润背离，主因应收账款（2.98亿元）及存货（1.8亿元）占用资金。 2. **财务健康度** - **盈利能力**： - 归母净利润5205.95万元（同比+20.44%），扣非净利润4546.84万元（同比+7.26%），非经常性损益贡献约13%（主要来自政府补助等）。 - ROE（4.3%）与ROIC（4.17%）双低，资本回报弱于行业均值（计算机设备行业ROE中位数约8%-10%）。 - **负债结构**： - 有息负债2501.66万元（短期借款1100.83万元+长期借款1400万元），货币资金1.97亿元，交易性金融资产3.85亿元，短期偿债压力可控。 - 应收账款/营收比达113%（2.98亿/2.63亿），需关注坏账计提风险。 --- #### **二、估值分析** 1. **核心指标对比** - **PE（静）19.45x**：低于计算机设备行业平均25x，但需结合盈利增速调整（PEG视角）。 - **PB（静）3.15x**：高于行业均值2.5x，主因账面现金及金融资产占比高（货币资金+交易性金融资产占总资产39%）。 - **EV/EBITDA**：2025年Q1年化EBITDA约6800万元（NOPLAT 3427.51万元），EV约40亿元，EV/EBITDA≈58x，估值偏高。 2. **成长性匹配度** - **短期压力**：营收同比-2.22%，但净利润高增主因费用控制（三费占比8.86%）及非经常性收益。 - **长期逻辑**：2024年全年营收+7.04%、净利润+33.12%，显示技术投入可能逐步转化为业绩增量，但需验证研发成果转化效率。 3. **现金流折现视角** - 经营性现金流波动大（2024年净额2.57亿元 vs 2025Q1净流出0.53亿元），自由现金流受投资活动拖累（2025Q1投资现金流净额-8368.96万元）。 - 若以当前研发费用率（16.5%）及ROIC（4.17%）测算，长期增长中枢或难超5%，DCF估值支撑有限。 --- #### **三、风险提示** 1. **行业竞争加剧**：计算机设备行业技术迭代快，若研发投入未能形成有效专利或产品壁垒，毛利率或承压。 2. **应收账款风险**：账龄超1年应收款占比未披露，但2.98亿元应收款/流动资产27%的比例需警惕坏账冲击。 3. **现金流缺口**：投资活动连续净流出（2025Q1-8368万元），若筹资渠道受限，可能影响研发或产能扩张节奏。 --- #### **四、结论与建议** - **估值结论**：当前PE（19.45x）反映市场对2024年业绩高增的乐观预期，但ROIC（4.17%）与成长性（营收增速转负）不匹配，估值存在回调风险。 - **操作建议**： - **谨慎观望**：若以PB 3.15x买入，需确认账面资产质量（如存货跌价准备、应收款可回收性）； - **关注催化剂**：跟踪2025年H1订单回暖信号及研发成果转化（如新产品毛利率变化）； - **风险对冲**：若应收款周转天数持续超180天或现金流进一步恶化，建议下调评级。 --- **分析师观点**：公司短期盈利改善主要来自费用优化，但核心增长动能仍需观察研发转化效率及行业景气度变化，当前估值需溢价容忍度较低。