### 药明合联（02268.HK）估值分析 --- #### **一、生意特性分析** 1. **行业与商业模式** - **行业地位**：药明合联属于药品及生物科技（申万二级）行业，主要业务为药物研发服务，涵盖临床前研究、临床试验、生产等环节。公司作为全球领先的合同研发和生产组织（CDMO），在行业内具有较强的竞争力和技术壁垒。 - **盈利模式**：公司通过提供药物研发和生产服务获取收入，其盈利模式依赖于客户订单的持续增长和项目执行效率。从财务数据来看，公司产品或服务的附加值高，毛利率长期保持在30%以上，净利率也维持在25%左右，显示出较强的盈利能力。 - **风险点**： - **应收账款风险**：2025年中报显示，公司应收账款高达19.66亿元，占利润的183.76%，存在较大的回款压力。 - **现金流状况**：货币资金/流动负债仅为58.78%，表明公司流动性偏弱，需关注其短期偿债能力。 - **投资扩张风险**：2024年投资活动产生的现金流量净额为-33.3亿元，2025年中报进一步扩大至-20.85亿元，说明公司在持续进行大规模资本支出，可能对现金流造成压力。 2. **财务健康度** - **ROE/ROIC**：2024年ROE为17.52%，ROIC暂无数据，但公司净利润增长显著，归母净利润从2023年的2.84亿元增至2024年的10.7亿元，增幅达277.24%，显示出股东回报能力强。 - **现金流**：经营活动现金流净额在2024年为7.17亿元，2025年中报为6.01亿元，整体表现稳健，但投资活动现金流持续为负，需关注未来资金链是否能支撑扩张计划。 - **费用控制**：三费占比极低，销售、管理、财务费用合计仅占营收的5.5%-5.8%，表明公司在运营成本控制方面表现优异，有助于提升利润率。 --- #### **二、财务指标分析** 1. **盈利能力** - **毛利率**：2025年中报毛利率为36.11%，同比提升12.32%，反映出公司产品或服务的附加值高，具备一定的议价能力。 - **净利率**：2025年中报净利率为27.61%，同比略有下降，但整体仍处于较高水平，说明公司成本控制能力强，盈利能力稳定。 - **净利润增长**：2024年归母净利润同比增长277.24%，2025年中报同比增长52.74%，显示出公司业绩增长强劲，未来盈利潜力较大。 2. **收入增长** - **营业收入**：2025年中报营业总收入为27.01亿元，同比增长62.2%；2024年全年营收为40.52亿元，同比增长90.8%；2023年营收为21.24亿元，同比增长114.44%。公司收入增速持续加快，显示出市场拓展能力和订单获取能力较强。 - **未来预测**：根据一致预期，2025年营业总收入预计为59.14亿元，同比增长45.95%；2026年预计为79.82亿元，同比增长34.96%；2027年预计为103.19亿元，同比增长29.29%。未来三年收入有望保持高速增长，进一步巩固行业地位。 3. **现金流与负债** - **经营活动现金流**：2024年经营活动现金流净额为7.17亿元，2025年中报为6.01亿元，整体表现良好，能够覆盖日常运营需求。 - **筹资活动现金流**：2024年筹资活动现金流净额为4.75亿元，2025年中报为5.39亿元，表明公司融资能力较强，能够支持其扩张计划。 - **负债情况**：公司短期借款和长期借款均为“--”，未披露具体数据，但结合现金流和盈利情况，目前负债压力不大。 --- #### **三、估值分析** 1. **市盈率（P/E）** - 由于公司上市时间较短，且尚未有完整的分析师覆盖数据，因此无法直接计算当前市盈率。但从净利润增长趋势来看，公司未来盈利潜力较大，若按2025年预测净利润15.48亿元计算，假设市盈率为20倍，则市值约为309.6亿元。 - 若按2026年预测净利润20.83亿元计算，市盈率20倍对应的市值为416.6亿元。 2. **市销率（P/S）** - 2025年中报营业总收入为27.01亿元，若按市销率10倍计算，市值约为270.1亿元；若按15倍计算，市值约为405.15亿元。 - 从历史数据看，公司营收增速较快，市销率相对合理，具备一定吸引力。 3. **市净率（P/B）** - 公司资产规模较小，且未披露详细资产负债表数据，因此难以计算市净率。但从盈利能力和现金流来看，公司具备较高的成长性，市净率可能低于行业平均水平。 4. **未来增长预期** - 根据一致预期，公司未来三年收入和净利润均将保持高速增长，尤其是2025年之后，收入增速将逐步放缓，但依然高于行业平均水平。 - 若以2025年净利润15.48亿元为基础，结合行业平均市盈率（约25-30倍），公司合理估值区间可能在387-464亿元之间。 --- #### **四、投资建议** 1. **短期策略** - **关注现金流风险**：尽管公司盈利能力强，但应收账款和投资活动现金流为负，需关注其短期偿债能力和资金链稳定性。 - **把握增长预期**：公司未来三年收入和净利润均将保持高速增长，可适当布局，但需注意估值是否过高。 2. **中长期策略** - **关注行业趋势**：随着全球药物研发需求增加，CDMO行业前景广阔，药明合联作为行业龙头，具备长期增长潜力。 - **关注技术壁垒**：公司具备较强的技术优势和客户资源，未来有望进一步扩大市场份额，提升盈利能力。 3. **风险提示** - **应收账款风险**：公司应收账款占比较高，需关注回款周期和坏账风险。 - **投资扩张风险**：公司持续进行大规模资本支出，可能影响短期现金流和盈利质量。 - **市场竞争风险**：CDMO行业竞争激烈，需关注公司能否保持技术领先和客户粘性。 --- #### **五、总结** 药明合联（02268.HK）是一家盈利能力强、成长性突出的CDMO企业，具备较高的技术壁垒和客户资源。尽管存在应收账款和投资扩张带来的短期风险，但其未来收入和净利润增长预期良好，具备长期投资价值。投资者可结合自身风险偏好，在合理估值范围内进行布局。