证券:维持七月看多观点,精选质优个股 七月第三周,我们继续维持增配券商个股的观点。预期改善的内部变量是个股的业绩变化和相对的竞争优势;外部变量是金融监管强度的短期边际改善:中央金融工作会议再次明确了金融监管“稳中求进”的工作目标。所以如果短期监管求稳,市场大概率会有相应的正向反馈,而六月份的月度数据刚刚证明了券商会首先受益于市场的环境改善。目前券商板块的价格合理,充分的反应了目前处在转型期的行业现状和极为谨慎的投资者预期。但是我们坚定认为,从06年以来的相对估值底部对应的是行业有史以来最好的真实资产质量。所以我们持续判断券商板块在基本面或者事件面的边际改善都会继续催生板块价格中值回归。 配置上,我们继续看好(1)凭借营收渠道均衡、多元而可以对冲具体业务风险的行业龙头券商;(2)凭借风控合规体系到位,业务不受监管政策调整影响,进而取得相对竞争优势的上市券商;(3)凭借再融资增强资本实力,以及通过其它驱动性事件取得相对竞争优势的上市券商。 继续推荐:国泰君安、兴业证券;建议关注:广发证券、第一创业 保险:转型阵痛渐除,关注中报超预期可能性 上市保险公司6月保费稳定增长。国寿,平安和新华公布6月原保险保费收入,分别达到477亿元,248亿元和111亿元,1-6月累计同比增长18%,39%和-14%。其中平安从年初至今一直保持40%左右的原保险保费收入增长率,增长趋势强劲和稳定,而新华保险在2017年放弃价值率极低的银保趸交(去年上半年对应超200亿元)之后保费增速由年初的-20%逐步回复至-14%,坚定转型的阵痛在慢慢消减。 关注中报新业务价值的超预期可能。根据我们的测算,新华保险的新业务价值中报同比增速可能达到35-40%,超过其个险保费增速。主要原因是新业务价值率主要取决于产品结构的变化,而新华今年砍银保趸交将大幅提高其新业务价值率。此外,随着其续期保费收入占比的逐步提升,费差损将逐步缩小,也为其增员提供空间。保险行业处于长期向上周期的初期阶段,若出现大幅度的调整,都将是买入的时点。 建议关注:新华保险,中国平安和中国太保 多元金融:金融工作会议任务目标促进多元金融行业规范发展 金融工作会议再次强调加强金融协调监管,在融资渠道迁移过程中信托公司受益明显。展望下半年,我们认为信托行业将继续受益于泛资管行业协同监管,短期资产规模将继续维持高位增长;中长期看业务结构转型,关注主动管理能力强、资本金充足的信托公司。 加强金融监管协调,填补金控平台的监管空缺,利于行业长远发展。本次金融工作会议提出要设立国务院金融稳定发展委员会,强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责,迈出混业经营监管的第一步,有望填补金控平台的监管空缺。 回归本源,服务经济社会发展。会议提出要全面提升服务效率和水平,把更多金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节,更好满足人民群众和实体经济多样化的金融需求。金控平台能够通过资源整合,为客户提供综合化的金融服务,促进融资便利化、降低实体经济成本、高资源配置效率。 推荐:五矿资本、越秀金控、鲁信创投;建议关注:经纬纺机、安信信托 风险提示:监管措施严厉程度超预期,行业相关公司业绩不及预期。

本周(7月10日-7月14日)银行板块上涨5.15%,在28个申万一级行业中排名第一。本周沪深300指数上涨1.29%,银行板块则上涨5.15%,跑赢大盘。个股方面,本周涨幅排名前三的是平安银行、华夏银行和招商银行,涨跌幅分别为:15.1%、10.28%、8.25%;涨幅排名最后的三名分别是江阴银行、无锡银行和张家港行,涨跌幅分别为:-6.46%、-6.31%、-3.98%。 本周金融工作会议召开。习近平总书记亲自主持,强调“服务实体经济、防控金融风险和深化金融改革”三项任务。本次会议提出设立国务院金融稳定发展委员会,强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责。本次会议基调与此前市场预期一致,金融去杠杆仍在进行时。 此外本周央行公布了6月金融数据,6月人民币贷款增加1.54万亿元,连增三个月,前值1.11万亿元;M2同比增9.4%,续创历史新低,前值增9.6%。从信贷数据依然表现亮眼,在金融去杠杆的背景下,M2低增速将逐渐成为新常态。 银行板块整体基本面向好趋势,资产质量有转好趋势,行业利润增速有改善空间。继续看好银行板块,维持行业“买入”评级。 重点推荐标的:板块龙头带动银行板块估值回升,而目前股份制行估值依然偏低,不少股份制银行相对于四大行甚至有折价,在龙头的带动下,其估值将不断修复。此外,经营稳健、股息率较高的大行以及股份制行中的龙头依然值得关注,且净息差、资产质量的行业性改善也将使得其利润增速得到改善,在经济下行及监管收紧期间,具有相对优势。重点标的:光大银行、兴业银行、工商银行、招商银行。 风险提示:监管趋严,需注意政策性风险;银行资产质量问题与实体经济修复情况密切相关,需保持密切关注。

投资要点:友邦保险是险企价值转型的最佳学习榜样,其P/EV估值显著高于国内保险公司,并呈现出长期上升的趋势。高估值的原因在于EV的高成长性和高稳定性。参照友邦经验,国内保障型业务的发展可保证NBV的高速增长,死差和剩余边际的扩大可改善EV的稳定性,因此国内保险公司的P/EV亦将进入上升通道。EV增长叠加P/EV提升,戴维斯双击,“增持”评级!l友邦保险是中国寿险行业价值经营的“传道士”,是中国寿险公司价值转型的最佳学习榜样。1)业绩:2010年独立上市以后,公司进一步推动精耕细作的价值增长之路,2010-2016年NBV和EV年均复合增长率分别为26.6%和9.3%,NBVMargin从2010年的32.6%上升至2016年的52.8%,其中友邦中国的提升幅度最大。2)渠道:代理人渠道(高素质队伍为基础)和伙伴渠道(独家合作为基础)共同发展,NBV年均复合增长率分别为19.7%和31.9%。3)队伍:公司贯彻执行“最优秀代理”策略,打造精英制队伍,MDRT会员人数年均复合增长22.7%且冠绝全球。4)产品:公司聚焦新业务价值率的提升,采取了主推保障型产品的蓝海战略,并推出亚太区唯一的综合健康平台“AIAVitality”。 友邦保险的P/EV估值显著高于国内保险公司,并呈现出长期上升的趋势。1)上市以来,友邦保险的静态P/EV由1.45倍上升至2.13倍,而A股4家保险公司估值水平则长期处于下降通道。2)P/EV估值水平理论上应当取决于EV的可信度(EV假设是否审慎)、稳定性(EV受利率等易变因素影响是否较小)、成长性(NBV的增速是否可持续高位)。 友邦保险高估值的原因:EV的高稳定性+高成长性。1)成长性好:2010-2016年,友邦保险的NBV年均复合增速高达26.6%,而中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险的增速分别为16.4%、21.9%、20.9%和14.1%。NBV的高速增长依赖于ANP和NBVMargin的双重提升,其背后的原因在于公司上市以来推进的“价值深化改革”,以及配套的渠道、队伍、产品、客户经营策略。2)稳定性强:友邦保险主推保障型产品,2016年IFRSOperatingProfit结构中的死差(非利差)占比高达63%,因此EV受到利率、投资收益率等易变因素的影响很小。3)可信度高:EV假设每年动态调整,EV假设与实际经验的偏差带来的EV变动很小。 友邦保险高估值的启示:国内保险公司P/EV进入上升通道。1)2010-2013年的行业低谷后,上市保险公司均在以友邦为榜样,推进价值转型。2)中国平安和中国太保开始披露重要数据,其中保障型产品的占比提升是价值转型的重要表现,而死差扩大、剩余边际摊销增长则是反映EV和利润稳定性的最关键指标。3)健康险等高价值率的保障型业务进入快速增长期,可确保EV的高成长性;死差和剩余边际扩大可改善EV的稳定性。EV高成长性+高稳定性有望推动P/EV仿效友邦保险,正式进入上升通道。 价值转型可同时带来EV规模与P/EV的长期持续提升!利差改善的环境下,价值转型可同时提升EV的成长性与稳定性,预计保险公司的P/EV估值水平将正式进入上升通道。目前股价对应中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险2017年P/EV为1.05、1.26、1.08、1.16倍,未来有望根据转型效果陆续提升至1.5倍以上。EV增长叠加P/EV提升,“增持”评级。 风险提示:权益市场下跌导致业绩估值双重压力。

上周两市大盘呈现震荡调整的走势,沪指先抑后扬,K线出现四阳一阴,上涨0.14%,深成指、中小板指数和创业板指数出现下跌,下跌幅度分别是1,29%、0.79%和4,90%。市场结构分化表现十分明显,金融、煤炭、钢铁、有色金属、食品饮料等权重股轮番强势上涨,助推沪指企稳上行,尤其是助推上证50指数与沪深300指数创出年内反弹新高,次新股、高送转等中小创题材股出现较大幅度下跌,继续释放其中风险。从成交量看,两市成交金额逐步减少,反映市场谨慎情绪依旧,后市大盘有望继续维持震荡整理的局面。 根据Wind数据显示,29家上市券商6月合计实现营业收入和净利润208.70亿元和87.72亿元,除去浙商证券外,环比分别上涨91.76%和116.88%。数据显示,由于6月A股市场出现反弹,券商业绩也较5月全面转好。 券商6月份整体业绩大幅回升,主要缘于市场出现温和反弹,6月份两市合计成交金额为84426.92亿元,较5月份环比增加4.5%,市场活跃度有所提升、为自营业务以及资管业务投资业绩的回升创造了较好的市场环境。同时,新股发行节奏持续较快、股票质押规模扩大以及债市连续五周有正收益,累计收益达0.9%。股债双赢,促进了券商业绩快速回升。证券行业面临着治理整顿,常规业务竞争激烈,经纪业务业务重点向财富管理转型,投行业务已成业绩回升的重要收入来源,主动性管理成为资管业务的重要发展方向。大券商所具有的资本金充实、业务专业实力和风控能力等方面的综合优势将在激烈的市场竞争中充分显现,其行业领先地位将更加巩固。

前6月信托贷款规模持续强劲,“通道迁徙”逻辑完美验证。信托行业实际承担平抑经济周期波动的使命,在经济转轨期价值将更加凸显。继续强烈看好信托行业17年景气度复苏和风险消化。 数据:1)6月份新增信托贷款2465亿,同比暴增205%,环比增36%。2)1H17新增信托贷款1.31万亿,同比暴增369%,环比增126%。3)1H17新增社融中信托贷款占比11.70%,比1-5月提升35个BPS,创4年来新高,稳步逼近历史最高的13.37%。4)反映基金子和券商资管的“委托贷款”由1月份的3136亿持续萎缩,6月份为-33亿,已连续3个月为负值(-48亿、-278亿、-33亿),1H17新增委托贷款规模同比腰斩,且社融比重收缩至5.40%,表外融资搬家趋势持续。5)信托产品数量方面,6月份信托新成立产品509个,同比增10%,环比增7%。 通道迁徙+内生增长,信托资产规模高歌猛进。信托受到的监管压力边际增强趋势明显弱于券商资管和基金子公司,且未来被认证为首选通道和承担平抑经济周期波动使命的预期正逐步加强。我们预期17H1信托资管规模有望达24万亿以上,同比增速更进一步达到39%。 年化实际收益率、年化报酬率双降,滞后反应降息周期影响,不影响当期及未来业绩。我们预期年化实际收益率和年化报酬率将在目前位置企稳并徘徊一年左右,17Q3将进入双升通道。监管天平的倾斜,叠加房地产融资需求的旺盛,信托行业竞争格局全面改善,我们判断信托年化实际收益率和年化报酬率将在年内呈现双升趋势,信托行业收入拐点板上钉钉。 我们继续强烈看好信托行业17年景气度复苏和风险消化。并强调当前市场存在明显预期差:市场由于担忧金融降杠杆和缩表,而对信托给予负面估值的评价是不合理的,忽视了监管规范资金流向要求下,信托作为监管最全面、杠杆率最低的方向,被“确定性”的赋予疏导金融降杠杆中产生的潜在问题。此外,监管过往3个季度对信托的态度变化明显较其他金融行业更弱,未来这种趋势仍将保持,所以不用担心潜在监管压力,“相对受益”将推升信托空间。 投资建议:继续看好信托行业未来发展,基于:(1)内生增长+通道回流双轮驱动规模高歌猛进;(2)融资渠道受限,房地产资金链紧张,信托输血命门不会断亦不能断;(3)收入规模结构双双改善,固有业务持续增长,业绩增长无疑;(4)转型深化背景下,监管有意利用信托疏导经济转轨压力,相对受益推升信托空间。推荐:爱建集团、经纬纺机、五矿资本、江苏国信、安信信托、陕国投A 风险提示:信托行业监管政策持续收紧、房地产市场超调。